上片从地理环境和天气写起，为梅之出场烘托气势。“门横皱碧”三句是倒写，从逻辑上说，应是先“春近江南岸”，然后词人循路而去，一路烟水苍茫，春景迷离，最后来到梅之所在。“皱碧”“苍烟”“江南岸”，处处有水，可见梅在水边。“暮寒如翦”写时当日暮，春寒料峭，“翦”暗含春风之意，“翦翦轻风阵阵寒”，呼应开头“门横皱碧”，有冯延巳“风乍起，吹皱一池春水”（《谒金门》）意，落实“春近江南岸”。“临溪影”两句，梅花出场，然而出场的只是影子。梅影映在溪中，枝枝疏影横斜，临水照花清浅。此写梅花之态与韵。其态横斜，其韵清幽。用林逋“疏影横斜水清浅”（《山园小梅二首》诗之一）诗意。“飞霙弄晚”三句，宕开一笔，写素雪飘零，飞舞暮色，把浮动的暗香吹散千里。此写梅花之香与色。其香悠远，其色衬雪。暗用王安石“遥知不是雪，为有暗香来”（《梅花》）诗意。词人善用侧笔，写梅花姿态，从临水照花写起，写梅花香色，从飞雪飘梅写起，化用前人诗句以熔铸意境。词人先写梅花所处之环境气氛，再写梅花之香色态韵，写梅影、梅香、梅色、梅雪，为梅花之正式出场蓄势。“端正看”三句仿佛欲正面写梅花，却依然不写梅花之花蕊枝萼如何，而是陡然一转，将梅花比作当年薛昭在兰昌宫中所见之艳鬼。词人在此地见到梅花，就和当年薛昭在兰昌宫见到三姝一样，“自疑飞到蓬莱顶，琼艳三枝半夜春”。“总似”二字，写其惊喜不定，徘徊叹赏之情，如此美景，岂是人间当有。前有“飞霙”二字，为此处“琼树”做伏笔。
过片承接“琼树三枝”而来，分写三姝之美，以譬喻梅花。“酥莹云容夜暖”，以“酥莹”形容云容肌肤之细腻温润、晶莹无瑕，如暖玉温香。因薛昭曾与张云容同衾共枕，因而此语甚是恰当。“伴兰翘清瘦，箫凤柔婉。”薛昭并未与二女同衾，故此着一“伴”字。兰翘取其消瘦之态，箫凤取其柔婉之情。云容酥莹，写梅花晶莹玉润之色泽，兰翘清瘦，写梅花疏影横斜之姿态。箫凤柔婉，写梅花幽婉娴雅之品性。“夜暖”二字，反衬上片之“暮寒”，大有柔情骀荡之意。梅花之美，直令人忘却春寒，神魂飘荡。“冷云荒翠”三句半实半虚，写三姝身处荒官古墓，只有冷云流离，荒烟蔓草，孤栖百年，幽恨从生，无语中暗含春怨。“春怨”既写三姝远离人间春情，亦写梅花开在暮雪飘零之时，不为东君所赏。李商隐《十一月中旬至扶风界见梅花》：“为谁成早秀，不待作年芳。”幽怨之情、春恨之意，兼人兼花。“东风半面”三句，从三姝而来，比喻花瓣凋落，用李洪《念奴娇·晓起观落梅》词意：“半面妆新，回风舞困，此况真奇绝。”“料准拟、何郎词卷。”写即使梅花在春风中飘零，也依然能为何逊这样的才子所赏，写出优美的诗篇。何逊《咏早梅》：“应知早飘落，故逐上春来。”梅花知道自己飘落的早，因此不待春浓便开，而即使飘零，也已在飘零之前占尽春光。”欢未阑”三句，写梅花落尽，然而欢乐不尽，待到梅子熟时，正好当庭院昼阴，日日相对，供人倚靠。“烟雨青黄”化用贺铸《青玉案》词：“一川烟草，满城风絮，梅子黄时雨。”此想象梅花将来之景，亦暗用张云容还阳故事。
此词咏梅，词笔幽艳，颇多波折。铺垫梅花之背景气氛，梅花久久不出，为第一波折；梅花既出，而从梅影、梅香、梅色、梅雪写起，并不正写梅花，为第二波折；正写梅花而以张云容故事为喻，兼及兰翘、箫凤，密丽质实，雕缋满眼，为第三波折；从“暮寒如翦”写至“酥莹夜暖”，又写至“冷云荒累”，最后至“烟雨青黄，昼阴庭馆”，时空错综，忽而实景，忽而幻觉，忽而想象，忽而展望，令人目眩神迷，悲喜不定，为第四波折。有此几段波折，使得词境更为丰富，颇堪玩赏。
上片写眼前事。“记烧烛、雁门高处”，起头的“记”字，点明该词为追忆所作。“烧烛”拍响词题里头的“夜宿”。“高”极写雁门的地势，为以下描写冬夜高原奇寒作势。“烧”、“高”二字不仅情趣豪迈，而且音节嘹亮，造成一种粗犷豪爽的气氛。“积雪封城，冻云迷路”，极写高原奇寒：近处堆集的积雪封锁了古城；远处寒冬的云影弥漫了路途，从而为全词设下了严酷的氛围。“添尽香煤，紫貂相拥夜深语”，描画与李天生围炉火拥紫貂冬夜长谈的情事，其中蕴蓄着二人志趣相投的情谊。“苦寒如许”，既似夜语的对话，又结括了上述的种种寒况。“寒”饰以“苦”，极富感情色彩，委婉地传达出词人悼念故明的悲哀。“难和尔、凄凉句”，使“苦寒”更深一层。“一片望乡愁，饮不醉、垆头驼乳”，词人与朋友借酒浇愁、痛饮剧谈的情景宛然可见。
下片写心中事。雁门关本是长城一关，宿雁门而怀古适情顺理。“无处，问长城旧主，但见武灵遗墓”，怀古伤今，感慨殊深。‘‘长城旧主”，江山易主，像赵武灵王那样的代代英杰早已化为泥土，复国无望的愁恨溢于言表。赵武灵王在位之时，令国人改著胡服，学骑射，国势大增。如今清人入主，竟令汉民著胡服，作顺民。历史与现实构成极大的反差，包育着极为沉痛的喟叹。晋北多沙，冬季北风呼啸之时沙粒扬空，故有“沙飞似箭，乱穿向、草中孤兔”之韵。这一韵极形象、极巧妙，使读者如见风起沙飞之状，这自无须赘语。“那能使、口北关南，更重作、并州门户”这一韵隐蔽地表示词人不甘亡国、图谋恢复的心机。结尾“且莫吊沙场，收拾秦弓归去”，更是表达了词人矢志爱国之情。
这首词由词人与朋友的灯前夜话写到吊古伤今，抒沧桑之变与家国之恨，结构散而不乱。其中由乡愁而到国恨，感情的脉络清晰可辨。词风极沉郁顿挫，既凄惋感伤，也不失志士百折不挠的精神。其遣词造句也表现了词人迈往不羁的性格。总之，该词格调悲凉，气势纵横，表现了词人不灭的希望，富有浪漫主义的精神。