宋廷南迁，围绕定都问题，有过一段时期的争论。
建炎三年（1129）二月，帝在镇江。当时金军正拟渡江南下，帝召从臣问计，王渊以杭州有重江之险，主张逃往杭州。高宗畏敌如虎，此话正中下怀。张邵上疏曰：“今纵未能遽争中原，宜进都金陵，因江、淮、蜀、汉、闽、广之资，以图恢复。”帝不听，去了杭州。绍兴六年（1136）七月，张浚上奏曰：“东南形胜莫重于建康（即金陵），实为中兴根本，且使人主居此，北望中原，常怀愤惕，不敢暇逸。而临安（即杭州）僻在一隅，内则易生玩肆，外则不足以号召远近，系中原之心。请临建康，抚三军，以图恢复。”这一回因形势好转，即于次年移跸金陵。但八年回杭州。张守谏曰：“建康自六朝为帝王都，气象雄伟，且据都会以经理中原，依险阻以捍御强敌。陛下席未及暖，今又巡幸，百司六军有勤动之苦，民力邦用有烦费之忧。愿少安于此，以系中原民心。”然而高宗正一心与金人议和不以收复北方失地为大业，执意定都杭州。同年，宋金签订了“绍兴和议”，自此南宋都定临安。（见《宋史纪事本末》卷六十三《南迁定都》）康与之此词，正即作于这一历史时期。名曰“怀古”，实是“伤今”，是针对当时南宋小朝廷奉行逃跑和妥协政策而发的扼腕之叹。
上阕思接千载，写历史长河中的金陵。金陵群山屏障，大江横陈，是东南形胜之地，自三国吴孙权建都于此，历东晋、宋、齐、梁、陈，六朝为帝王之宅，豪华竞逐，盛极一时。起二句，即概述那一段灿烂辉煌的往事，以先声夺人。“龙蟠虎踞”四字用典，汉末诸葛亮出使东吴，睹金陵（时称秣陵）山阜，有“钟山龙蟠，石头虎踞”之见，见《太平御览。州郡部。叙京都》引晋张勃《吴录》。南京山川雄伟人事繁华，可谓珠联璧合，相得益彰。然而，宇宙无穷，山川长在；盈虚有数，人事不居。三百馀年在永恒的历史面前只是弹指一瞬。随着政权更迭，国都无移，金陵的繁华已成古迹。“缥凤”二句，情绪陡落千丈，与后蜀欧阳炯《江城子》（晚日金陵岸草平）之所谓“六代繁华，暗逐逝波声”、“北宋王安石《桂枝香·金陵怀古》之所谓六朝旧事随流水”同一感慨。由字面可看出，明显是化用李白《登金陵凤凰台》诗：“凤凰台上凤凰游，凤去台空江自流。”缥凤，淡清色的凤鸟。凤凰台，故址在今南京花盝冈。南朝宋文帝元嘉十六年（439），有三鸟翔集于此，状如孔雀，五色文彩，鸣声谐和，众鸟群至，遂筑此台以纪其瑞。见宋乐史《太平寰宇记·江南东道·升州·江宁县》。由于李白诗为人们所熟知，而读者不难联想而及同诗中“吴宫花草埋幽径，晋代衣冠成古丘”等名句，局部返观为整体，十个字带出了一连串意境，当年“豪华”之盛，今日萧瑟之衰，种种画面遂一而过。且“龙蟠虎踞”云云以“山”起，“台空江流”云云以“水结”针缕亦极周到。
题面“金陵怀古”之意，上阕四句已足。然词人之用心原不在“发思古之幽情”，为“怀古”而“怀古”，“怀古”的目的是为了“伤今”，故下阕即转入此旨。“下临”二句，视通万里，置金陵于有利战略地位。“全楚地”，语见唐刘长卿《长沙馆中与郭夏对雨》诗“云横全楚地”，泛指长江中游地区。春秋战国时，此系楚国的腹地，故云。“包举”，包抄而攻取。二句说金陵为长江下游的战略要地，与长江中游诸重镇共同构结成包抄中原的态势。按当时军事方略，南宋如欲北伐收复中原失地，可于长江中、下游两路出兵，一路自鄂州（今武汉市一带）出荆襄，直趋河路；一路自金陵等地出淮南，迂回山东。倘若更置一军自汉中出，攻取关陕，三路进击，则尤佳。词人能够高度评价金陵在北伐事业中所占据的重要战略地位，见识卓越前引张邵、张浚、张守之奏议，与康与之此词，或为政治家之言论，或为文学家之笔墨，都代表着当时的军心、民心。南宋爱国词，与民族、人民的愿望息息相通。行文至此，词情再度振起。可是，“事无两样人心别”（辛弃疾《虞美人。同父见和再用前韵》），以高宗为首的南宋统治集团只知向金人屈膝求和，不知利用民众力量。他们龟缩在浙东一隅，视长江天险为第二道院墙，不去利用金陵的战略位置。
面对这一冷酷的现实，词人的激情不禁再一次跌到冰点。“可惜草连天，晴郊狐兔眠！”一声长吁，包含着多么沉重的失望与痛苦啊。作为南宋臣民，词人不可能直言不讳地去批揭那龙喉下的逆鳞，然而他已经形象地告诉后人，南宋统治者的胆识，在六朝之下！东晋以迄梁陈，文治武功虽不甚景气，毕竟尚有勇气定都金陵，与北方抗衡，未至于躲得那么远呢。
此词的特点是，上下八句，两两相形，共分为四个层次，呈现为“扬——抑——扬——抑”的大起大落，这种章法与词人怀古伤今时起伏的心潮吻合无间。
由起句的“龙蟠虎踞”到收句的“狐卧兔眠”，两组意象遥遥相对，亦是匠心所在。其意盖从北周庚信《哀江南赋》“昔之虎踞龙盘，加以黄旗紫气，莫不随狐兔而窟穴，与风尘而殄瘁”云云化出，更为简洁。龙虎地而无有龙腾虎掷的形象，却成为狐兔之乐园，此情此景，本身即是莫大的讽刺，不必更着一字，读者已随词人作喟然之浩叹矣。
这首词的上片写女主人及其扇的特点。下片写扇上的水月梅图画。本词是咏女主人的扇，但女主人是谁？杨铁夫《吴梦窗词笺释》认为是去姬，他说：“此扇必去姬所遗物，为陈藏一所绘者。”俞陛乘《唐五代两宋词选释》认为此词“为道女题扇而作”。吴文英词中是有为道女题扇之作的，如《朝中措·题阑室道女扇》。从本词内容来看，这是题陈藏一所藏或所绘的道女扇的一首词。
这首词的主旨是题扇，主要是歌咏扇上的“水月梅”图画。全词在描写扇的主人、扇的质料以及扇的图画时，都强调了它的清白、纯洁的特点。陈廷焯《白雨斋词话》说：“梦窗精于造句，超逸处，则仙骨珊珊，洗脱凡艳。”这首词正是具备这种超逸风格，词中水月梅品的清高，扇子的女主人也仙骨珊珊，物与人都洗脱了凡艳。
在封建社会中，有一种很普遍的社会现象：小家女子一旦嫁给豪门阔少，便由贫贱之身一跃而为身价百倍的贵妇人，恃宠享乐。娇贵异常；而不遇之女，即使美颜如玉，亦不免终生沦于贫贱境地。此诗所写，盖为此而发，而其所蕴含的意义却超越了诗中所写事实本身，从而使这首诗的诗意具有了很大约外延性。或谓伤君子不遇，或谓讥刺依附权贵的封建官僚，或谓慨叹人生贵贱的偶然性，都能讲得通。
全诗可分为两部分。前十八句为第一部分，构成了这首诗的主体，塑造了因遇而骤得富贵的“洛阳女儿”这一艺术形象。开头两句对“洛阳女儿”略作介绍。以冷语发端，自含鄙夷之意。下面两句说她的丈夫骑着宝玉络头、毛色青白相间的高头大马，她的侍女为她献上满盈金盘的鲤鱼片。一为侧笔映衬，二为正面描写，一虚一买，“洛阳女儿”的身价和地位显示出来了。一个普通的小家女子，朝夕之间竟身价百倍，原因就是嫁给了一位颇有身份的“良人”。遇者则贵、不遇者则贩的人生感慨，暗暗含在其中。“画阁”以下四句，写“洛阳女儿”住在红桃绿柳竟相掩映的画阁朱楼，出门坐的是用罗帷遮护的七香车，回来的时候，用宝扇遮面，被接入九华帐里。至此，“洛阳女儿”的饮食起居已见一斑。“狂夫富贵在青春”到“不惜珊瑚持与人”，连续驱使典故，插入对其丈夫的描写;结构上照应上文“良人”一句，将诗意补足。其夫正当青春年华，身享荣华富贵，意气骄奢，甚于晋代巨富石崇；丈夫亲自教她跳舞，其怜爱之情，一如刘宋汝南王之干爱妾碧玉。“不惜珊瑚持与人”，用石崇与王恺斗富一事，将“良人”骄奢豪富之态现于纸上。这里所描写的是“狂夫”之相，但细玩诗意，却是借“狂夫”之相，以形“洛阳女儿”的娇贵之态，貌似游离实则还是为写“洛阳女儿”而驱使笔墨的。随后，顺接上面的“自怜碧玉亲教舞”句意，迤逦而下，正面描写“洛阳女儿”在九微灯约光晕里，在雕花的连环形窗下，通宵达旦，歌舞不休。这里特别点染了灯花燃尽而扑窗乱飞的一个细节，暗示“洛阳女儿”通宵沉醉于狂歌狂舞中，直到天亮，九微灯才熄灭，这里以九微灯入诗，无异是把“洛阳女儿”与王母同化为一体了，从而为“洛阳女儿”披上了一层高贵的外衣。其富贵之相，借典故婉然传出。“戏罢曾无理曲时，妆成只是熏香坐”，写“洛阳女儿”戏乐已毕，无暇练习曲子；打扮好了，依炉熏香而坐。“坐”字，仿佛见其慵懒之态和空虚无聊的贵族生活。下面又拓开一层，写“洛阳女儿”出入贵戚之家，奔走权门之内，虽语不涉讽，但讽意存焉。
诗的最后两句为第二部分。诗人把笔锋猛地一转，描绘出一幅貌似孤立实则与上文融浃为一的越女浣纱的画面。美颇如玉的越国女子西施，在她未遇之时，身处贫贱地位，只好在江边漂洗罗纱。“谁怜”二字，一贯到底，造成快速的节奏和奔流的诗意，表达了诗人对不遇者的深切同情。其中也不乏感愤不平之气。
全诗描写了两种人物形象，一贵一贱，一奢靡，一穷困，各成独立的画面，却又相反相成地统一于全诗中。写法上，前一部分以繁笔铺张扬厉，穷形尽相；后一部分以简笔淡然点染，意到即止。一繁一简，繁简各宜。诗中有讽刺，有同情，有慨叹，而这又深深地隐蔽在文字背后。